北京時間3月3日港股盤后，嗶哩嗶哩2021財年四季度財報如約而至。總營收、月/日活用戶規模、平均付費用戶數、毛利潤悉數錄得同比正增長，董事長兼CEO陳睿向股東大派定心丸，直言“在視頻化的浪潮下，我們的增長勢頭仍然強勁”。
但對于這一份成績單，資本市場并不買賬。
財報公布后，B站美股股價周四收跌近8%，刷新年內新低；周五港股時段B站也是低開低走，收跌逾12%，創近兩年新低。
B站股價持續下挫少不了大盤走低的影響，畢竟恒指周五收跌2.5%同樣刷新近兩年新低，周四美股三大指數也悉數下挫，納指跌逾1%。但財報里傳遞出的種種不利信號，可不會被投資者忽略。
春節期間員工猝死事件已經給B站蒙上了一層厚厚的陰影，如今的股價表現則給投資者帶來又一記暴擊。面對直播業務的天花板，游戲業務的增長瓶頸，越來越殘酷的競爭環境以及不絕于耳的爭議、質疑，B站肩頭的擔子變得愈發沉重。
股價跌跌不休，B站四季度財報究竟有多糟糕？
在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，最主要的問題有三個：虧損放大、主營業務增長放緩以及成本支出的上升。
數據顯示，B站四季度營收為57.8億元，同比增長51%；全年總營收為193.8億，同比增長62%。乍一看，B站營收增長速度并不差。但只要把時間軸拉長就會發現，其營收同比增速對比前幾個季度和2020年同期，已經出現明顯退步。
數據顯示，去年前三個季度B站營收分別錄得39.01億、44.95億和52.07億，對應的同比增速則分別為68%、72%和61%；2020年四季度的營收的同比增速則為38.4億和91%。
營收同比增速從巔峰時期的91%跌至50%左右，下滑近三成，絕對是一個令人擔憂的信號。
更重要的是，B站目前并沒有擺脫虧損泥淖。在此背景下，營收增速的下滑無疑會進一步拖慢其扭虧為盈的步伐。
四季度，B站出現了20.95億的凈虧損，距離扭虧為盈依然非常遙遠。把統計周期拉長的話，B站更是連續七年錄得虧損。數據顯示，2015年至2021年，B站年度凈虧損額分別為3.74億、9.12億、1.83億、5.65億、13億、31.12億和68.09億。
在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，去年全年凈虧損同比放大超一倍，是B站這兩天股價持續下挫的最直接原因。而且從變化曲線可以清楚看到，自從上市以來B站的凈虧損以非常夸張的速度不斷放大，成本支出的上升以及營收結構的變化是主要原因。
對于現在的B站而言，游戲以及直播這兩大營收支柱增速的下滑，還有用戶規模擴大帶來的成本支出壓力，成為壓在其身上的兩塊大石。
在B站當前的營收結構中，對比此前幾年有一個明顯的變化：以直播和付費會員為核心的增值服務崛起，取代游戲業務成為最主要的營收來源。
數據顯示，四季度B站增值服務營收為18.9億，占比33%，游戲業務營收和占比則分別為15.9億和28%。從占比來看，B站的營收結構其實很健康：兩個主力業務合計占比超過50%，既能發揮頂梁柱的作用又不至于一家獨大，沒有把雞蛋全放在一個籃子上。
但在健康的結構之外，問題也非常突出。
直播和游戲這兩塊主營業務的增長狀況并不令人滿意——最直接的證據就是同比增速大幅放緩。
數據顯示，四季度B站增值服務和游戲業務營收同比分別增長52%和15%，去年同期則為118%和30%，增速紛紛腰斬。其中，游戲業務的營收同比增速更是跌至歷史谷底。
過去一個季度增值服務能反超游戲業務成為B站的頭號營收支柱，某種程度上也是“得益于”后者的過分拉胯。從增長曲線看，去年前三個季度B站游戲業務同比增速最高的是三季度的9%，一季度和二季度同比幾無增長，整體增長已經非常低迷。
事實上，增值服務營收增速在四季度也已經出現明顯退步——其增速在前三個季度均保持在90%左右，遠超四季度。在此情況下仍能反超游戲成為第一營收點，對B站來說也不知是喜是憂。
正如前文所說，營收雖已降速，B站的成本卻沒有下降。數據顯示，其四季度營業成本為46.83億，同比激增62%。其中，銷售及營銷開支依然占據絕對大頭，達到17.61億，同比增長73%。
值得一提的是，B站在財報中表示，四季度營銷支出主要花在了游戲業務的推廣上。再聯系到上文提及的游戲業務營收情況就可以發現，B站為游戲燒的錢并沒有發揮應有的價值。
價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）就認為，目前B站游戲業務的營收主要還是靠獨家代理游戲拉動，如《碧藍航線》等。而溢利空間更大、更有機會打響B站游戲IP知名度的自主研發游戲，還沒有太大起色。
有鑒于此，通過燒錢營銷為游戲業務造勢，對于當前的B站來說肯定不是一個好主意。
那么面對上述種種煩惱、問題，B站該如何殺出一條血路？
或許首先需要搞清楚自己的優勢。
在四季度的財報中，除了前面提到的幾個主要問題，B站還有一個不可忽視的亮點：用戶規模持續增長。
數據顯示，B站四季度MAU為2.72億，同比增長35%，目標是在2023年突破4億。而在B站的現有用戶中，年輕人還是絕對主力。官方數據顯示，截止去年5月份，B站用戶平均年齡為22.8歲，86%的用戶年齡在35歲以下，約一半用戶集中于一二線城市。
此外，和優愛騰芒四大長視頻流媒體平臺，以及如今風頭最盛的抖音、快手等短視頻平臺相比，B站用戶黏性也毫不遜色。
嗶哩嗶哩公共政策研究院負責人谷雨曾在去年上半年的中國網絡表演（直播與短視頻）行業峰會上透露，B站月活躍用戶日均使用時長為82分鐘，新用戶留存率達到80%。
橫向對比，根據QuestMobile統計的數據，除了B站之外，國內月人均單日使用時長在80分鐘以上的APP只有三款：微信、抖音和快手，優愛騰芒全都排在B站之后。
而在用戶留存率上，抖快雙雄都要給B站寫一個服字。根據MobTech研究院的報告，抖快等短視頻平臺的用戶有典型的高流動性特質——即新裝APP用戶數和卸載數雙高。數據顯示，2020年抖音的用戶留存率就降至60%左右，隨后保持相對穩定，快手的情況也類似。
當然，針對近年來持續爆發的短視頻市場，B站也在去年推出了Storymode進行針對性布局。數據顯示，在去年全面上線以來，Storymode在B站用戶中的滲透率已經超過20%，日活規模正在不斷增長。
年輕、高黏性、身處一二線城市還意味著高消費能力，在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，B站這兩億多用戶群資源相當優質，也是其最寶貴的財富。
而從用戶規模的增長曲線看，B站過去幾年執著于破圈，主動邁出二次元舒適圈的策略是至關重要，且無比正確的。
一方面，二次元用戶資源正在枯竭，B站繼續局限于這個小圈子內絕非長久之計。艾瑞咨詢統計的數據顯示，2015-2019年是中國反二次元用戶的爆發期，其同比增長率在2016年達到23.3%的歷史巔峰，此后每況愈下。到2020年之后，二次元用戶規模增速已經跌至個位數，挖掘空間相當有限。
（圖片來自艾瑞咨詢）
另一方面，以優愛騰芒為首的長視頻流媒體平臺多年來飽受廣告過多、付費會員體系不合理、內容質量堪憂等諸多質疑。B站則正好具備差異化優勢，成為更多非二次元用戶的避風港。
而B站招攬新用戶的方法也很簡單：一邊砸錢買版權，一邊提高自制內容比例，豐富自己的內容生態。
價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認為，2019年可以看作B站內容營銷策略轉變的關鍵一年。標志性的事件，就是狠砸8億買下LOL全球總決賽S10-S12的三年獨播版權。
拿下LOL獨播版權，B站大步邁出二次元向電競行業滲透，實現破圈第一步，但絕不是最后一步。在隨后的日子里，科技、生活、泛知識等領域的up主也得到B站的大量流量、資源扶持，成功推動整個內容生態的升級。
數據顯示，截止2020年三季度B站生活區、娛樂區和游戲區投稿數量并駕齊驅成三足鼎立之勢，影視、科技和音樂區增速最為迅猛，B站已經基本完成了從二次元向泛娛樂平臺的轉型。
現在B站需要做的，就是想想怎樣將這群優質用戶的價值最大化，打通商業化閉環。
正如前文所說，直播業務撞上天花板、增速明顯放緩，那么B站接下來該往哪個方向發展？是再次將游戲業務推向中心？亦或者是重拾動漫初心？還是發力電商、廣告等業務？
在價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）看來，這不是一道單選題：游戲、動漫、廣告和電商的發展機遇都不容忽視，B站現在更應該多管齊下。
對于B站游戲業務來說，自研能力不足、缺乏出圈爆款是當前最大困擾。
眾所周知，自研游戲的利潤比代理、聯合運營游戲要高出一大截：DataVision統計的數據顯示，獨家代理和聯運平臺游戲業務收入分別為自研游戲的70%-80%和30%-50%。
此外，根據B站內部組織架構，目前其主站直播、內容開發等業務和游戲發行業務分屬兩條獨立業務線，彼此聯系較少，不利于內容資源整合——尤其會放大B站游戲運營能力薄弱的缺點。
但好在，和直播、廣告相比，國內的游戲業務增長前景要大得多，游戲基因濃厚的B站也還有很大的想象空間。
CNNIC的報告就指出，自2019年以來，二次元、女性向等品類游戲不斷發力，成為國內游戲市場的增長引擎。截止2020年底，國內游戲用戶規模突破5.16億，市場規模達到2786.9億，同比增速實現大幅反彈。
而二次元，恰好是B站的強項。抓住二次元游戲風口、夯實自研實力，是B站游戲業務的突圍希望。
B站自然也注意到這個趨勢。根據CEO陳睿的說法，B站目前已經建立了超過1000人的自研游戲團隊，且有多個項目正在并行研發中，預計今明兩年會陸續上線。
在巔峰時期，游戲一度占據B站近八成營收，這一幕未來自然很難重現。但對于仍有較大增長潛力的游戲市場，相信B站也不會輕易放過。
數據顯示，四季度B站電商及其他業務營收10億元，主要來自電商平臺產品銷售利潤。而根據新浪科技等媒體此前的爆料，有內部人士透露盲盒產品魔力賞占據B站電商業務近八成營收，是當前最成功的的電商業務。
但過去這段時間，B站的魔力賞遭遇了越來越多的爭議：此前推出的回收功能被質疑薅老用戶羊毛；抽中盲盒的概率不透明；從超神款到普通款，不同盲盒的商品價值相差太大……
價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認為，盲盒經濟近年來大火，B站想搭上這班順風車也是無可厚非。但泡泡瑪特股價、市值大幅下挫已經說明，盲盒經濟的泡沫很大，未必能支撐起B站電商業務的長遠發展。
事實上，B站更應該發力的方向是內容電商——畢竟其擁有海量優質內容生產者。
此前，B站雖然有布局直播帶貨和自營電商等領域，但自營商品品類不足、SKU少是一個不可忽視的問題。很明顯，B站不缺優質內容和帶貨人才，在電商人-貨-場這條產業鏈上需要補強的后兩個環節。
對于當前狀況，B站也有針對性布局。獵云網統計的數據就顯示，B站去年大規模投資電商、新消費相關的初創企業，包括粉紅漢堡、鷹集咖啡、涵意電商等，這也是其繼續發力電商業務的信號。
對比半路出家的電商業務，B站對于動漫業務可謂輕車熟路。
在過去一年，B站動漫業務基本上遵循一條發展原則：通過投資增強開發能力，隨后往海外市場擴張。
今年年初，B站參與了《三體》、《靈籠》等大熱國漫出品方藝畫開天的數億元最新融資，股東名單里還有快看漫畫和天圖投資等熟悉的面孔。而藝畫開天不過是B站動漫企業投資版圖中的滄海一粟：自2020年以來，B站先后向繪夢動畫、有妖氣等數十家在業內享受盛譽的動漫企業拋出橄欖枝。
而在通過兼收并蓄夯實創作實力之后，B站也在去年加緊推動動漫出海計劃。
根據APP Growing統計的數據，截止今年1月12日當周，B站海外版Bilibili Comics在全球圖書與參考類APP的推廣素材量排名第二，推廣力度可見一斑。
價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）查閱的信息顯示，自從去年5月上線以來，動漫就成為了Bilibili Comics開拓海外市場的最強法寶。在東南亞市場，《進化之刃》和《人匠》分別入圍印尼語和中文區動漫熱門榜Top 5，《天官賜福》、《凡人修仙傳》等作品也都收獲了大量海外用戶的追捧。
進軍海外動漫市場，B站無疑已經占得先機。
在四季度財報中，B站四大業務板塊增速最快的是廣告。數據顯示，B站四季度廣告業務營收為15.87億，全年營收45.2億。雖然營收規模仍不及增值服務，但四季度120%、全年145%的同比增速可謂鶴立雞群。
事實上，B站過去在商業化開發上一直非常克制，既沒有引入強制性貼片廣告，效果廣告的Ad-load也控制在5%左右。在如此克制的策略下依然能獲得這么高的增長速度，可見廣告商對B站流量、用戶質量的認可。
而過去幾年，B站其實一直都在積極探索更好地打廣告的方法：包括通過內容植入廣告，先后打造“最美的夜跨年晚會”、“畢業歌會”等晚會IP。對比優愛騰芒等長視頻平臺簡單粗暴的硬性植入廣告、片頭廣告甚至視頻播放中段植入小劇場廣告，B站的廣告植入盡可能做到不打攪用戶，盡量不損害用戶體驗，這也是B站坊間口碑始終堅挺的重要原因。
數據顯示，截止四季度，游戲、電商、數碼3C、食品飲料和汽車是B站前五大廣告主。在今后的發展中，價值研究所（ID：jiazhiyanjiusuo）認為，B站如果想要進一步擴大廣告營收規模，還需要探索更多樣化的廣告投放場景、引入更多行業客戶以及提升商業化運營推廣效果。
目前，APP開屏廣告、banner廣告和跨年晚會等大型活動植入廣告都已相對飽和，B站未來還要在直播、打賞、up主植入等環節做文章。
至于廣告運營，去年推出的up主商業合作平臺“花火”就是B站的隱藏武器。B站COO李旖在去年年底曾表示，“花火”平臺已經吸引超過1.5萬名up主入駐，品牌廣告復投率超過75%，取得了開門紅。
對于一直沒有大規模開發廣告業務、缺乏商業化運營經驗的B站來說，推出專業的廣告運營平臺“花火”，將是其發展路上的重要轉折。
一直深受年輕用戶喜愛、由Z世代唱主角的B站，卻有一個并不年輕的CEO陳睿。作為一個70后，陳睿很清楚自己需要不斷充電、融入年輕圈層，才能跟上時代潮流，貼近B站用戶的需求。而在他對B站的規劃里，用戶也一直被擺在非常重要的位置：
“我們會做一家值得用戶尊敬、經得起時間檢驗的公司，我希望十年、二十年后，大家始終記得有這么一個地方，可以讓我們一起分享愛好、歡樂和感動。”
然而，身為資深日漫迷的陳睿，行事作風帶有明顯的浪漫主義色彩，放在用戶眼里這是閃光點，但放在冰冷的資本市場并不能為B站加分。
為了給股東一個交代，陳睿給B站設定了一個目標：在2024年實現盈虧平衡。現在，他和他的團隊還有兩年的時間來兌現自己的承諾。
就目前而言，B站立足直播、游戲，發力廣告、電商、動漫的商業化路徑已經十分明確，接下來需要做的就是循著這條道路一邊找增長，一邊努力壓縮成本。正如前文所言，B站的廣告、電商、動漫等業務增長空間不小，商業化進程也較為順利，只要控制好內容采購、營銷相關成本，是完全有機會實現盈虧平衡的。
兩年的時間并不長，B站的關鍵一戰，已經拉開序幕。
