自3月16日金融委會議之后，市場經歷的快速的向上反彈。高級別的會議定調，已經被市場公認為是“政策底”的到來。政策帶來的反彈已經確認，但從歷史表現上看，“政策底”與“市場底”往往并不同步。那么，從“政策底”到“市場底”，還有多遠？
在3月16日金融委“研究當前經濟形勢和資本市場問題”的專題會議上，高層傳達了非常明確的“政策底”信號，回應了當前市場非常關切的房地產、中概股、平臺經濟、港服市場等問題，市場也應聲大漲。類似的“政策底”信號在A股歷史上也曾多次出現。
如2005年，上證指數在一年內從1800點左右跌至1000點左右，并在1000到1200點間橫盤，最大跌幅超40%，股市經歷了從2001年開始的四年熊市。從2005年1月開始，高層陸續密集出臺救市政策。1月降低印花稅率，2月釋放險資入市信號、降息，4月股權分置改革開始。直至6月，“市場底”出現，上證指數跌至998點，市場開始反轉。“政策底”領先于“市場底”近半年時間。
第二次比較典型的“政策底”則是在2008年，受次貸危機影響，上證指數從2007年10月的6092點開始，在1年內暴跌超70%至1706點。當年9月，開始釋放三大救市政策，包括印花稅從雙邊征收改為單邊征收、匯金出手購入四大行股票、國企回購，再加上“四萬億”政策的刺激，市場預期全面轉變，“政策底”與“市場底”幾乎同步出現。
第三次為2009年開始的持續四年多震蕩下跌的熊市。指數于2013年7月見底。但從政策“施救”的時間點來看，證監會從2012年8月即開始發布相關利好政策，包括降低交易手續費、10月暫停IPO、匯金購入銀行股等。但市場在次年7月才見底，“市場底”遲于“政策底”6到12個月左右。
第四次是更多投資者所熟悉的2015年7月股災事件。從當年的6月27日降息降準到7月9日公安部出動，政府密集出臺了各類救市政策，參與的部門也包含了十余個監管及其它眾多機構勢力。以6月27日降息降準為標志到8月的觸底反彈，“政策底”到“市場底”時間近兩個月。
當然，無論是“政策底”還是“市場底”，都是以歷史回顧的“后視鏡”的視角去看，而如果立足當時，則很難確認該底部的形成。
回到本次3月16日金融委的會議上來看，高層穩定了市場對于一系列不確定因素的預期，也明確“凡是對資本市場產生重大影響的政策，應事先與金融管理部門協調，保持政策預期的穩定和一致性”這一基本基調。但市場的反轉，不僅需要政策的發聲和支持，更多的時候，“市場底”也往往伴隨著估值的底部，與企業盈利的向上反彈。
那么，當前股市的估值，處于什么位置了？
從2022年滬深A股及港股的表現來看，受內外部因素影響回調顯著，市場估值已經經歷明顯回調，目前主要的指數已經達到歷史區間的中等偏低水平。同時，受俄烏沖突、新冠疫情引發的供應鏈沖擊、美國及部分歐洲國家貨幣政策收緊、國內增長依然乏力等因素影響，市場的下跌幅度及速度都引起了市場的恐慌。從目前A股及港股估值主要特征來看：
A股市場估值重新回到歷史相對低位水平，港股估值處于歷史極端低位。
截止3月18日，A股市場方面，滬深300指數的滾動市盈率為12.32倍，相比于2022年初的14倍，下降了超過12%，與歷史中位數13.58倍（上市以來）相比，低估非常顯著。市凈率為1.49，與年初的1.7相比，下降幅度達到14%，與歷史中位數1.69（上市以來）相比，同樣低估顯著。
港股方面，恒生指數滾動市盈率為10.35倍，與2022年初的10.85倍相比，變化不大，但如果以3月11日低點數據來看，滾動市盈率僅為9.92倍，跌幅近9%，與歷史中位數12.31（上市以來）相比，不只是低估，其估值已經接近2008年的市場底部，基本處于歷史上的極端低估位置。
如果以中小市值公司的代表指數中證500來看，其估值也同樣再度低于歷史均值。截止2022年3月18日，中證500和創業板指的滾動市盈率分別為17.45倍與52.5倍，且均低于二者歷史的中位數31.81倍和53.5倍。
如果拋開創業板指數不談，從主要的滬深及港股指數來看，估值基本都處于歷史分位點的極致低點或歷史分位點30%的位置左右。從這個角度而言，市場在經歷了本輪的下跌后，估值泡沫已經被極大的擠出，估值風險得到較為明顯的釋放。同時，如果將企業盈利計算在內，按照市場的一致預期看，指數的前向市盈率（即考慮盈利情況在的預期市盈率）更加被低估。滬深300指數的前向市盈率僅有10倍左右，剔除金融股的情況下，指數的前向市盈率變為15倍左右，也低于歷史中位數的16.2倍左右。港股中的恒生國企指數前向市盈率和市凈率更是僅有8倍和1倍，指數估值的分位點僅有38.1%和29.2%，已經基本接近2008年的最低點位。
從各行業的估值角度來看，目前多數行業估值已低于歷史均值。多數行業的前向市盈率已經處于歷史均值以下。休閑服務、傳媒、計算機、軍工、農業、家電等板塊的前向市盈率估值位于歷史分位數25%以下（2006年至今）。
與國際市場中其它國家相比較，本輪下跌后，A股目前整體估值同樣處于較低的水平上，而港股基本處于全球市場的估值洼地。以當前的估值來看，滬深300為12.3倍左右，而美股標普500指數PETTM為21.7左右，納斯達克指數為32倍左右。如果與其他同樣處于發展中國家的新興經濟體如阿根廷、印度等國家相比較，A股低估的特點則更加明顯。
從以上對比來看，當前市場指數在下跌釋放估值壓力后，除了創業板之外，其它主要指數整體估值基本處于歷史較低點位。然而，必須要注意的是，低估并不是買入的理由。每當市場恐慌時，估值可以一再突破歷史的低點。
同時，受到指數編制方式的影響，在不同的時期內，指數中各行業的構成都有極大的變化，進而影響其估值。以中證500指數為例，目前其中近20%的行業權重為包含鋼鐵、化工、有色、非銀金融等周期類的行業，而這些周期性行業的投資，往往是“賣在低估值，買在高估值”，因此并不能進行刻舟求劍式的對比，以此作為單一的投資決策。
從以上的分析來看，3月16日的金融委專題會議大概率是當前市場的“政策底”。而從估值來看，當前滬深A股及港股的主要指數，不管與其他市場的橫向對比還是與歷史的縱向對比來看，也基本處于非常低估的點位。那么，這些能夠確認當前的“市場底”嗎？
以A股歷史幾次的大底情況來看，除了“政策底”的支撐，以及估值修復的反彈之外，另一個重要因素則是企業盈利的上行。再結合市場流動性對企業影響因素，多數的“市場底”會伴隨幾個明顯的信號：
第一是流動性的放松，從寬貨幣向寬信用傳導，進而出現社融數據的明顯放量，其中社融增速、特別是中長期社融增速的增長是核心指標。這一點原因在于社融數據反應了企業的投資意愿，當社融數據放量時，經過 3-6個月的傳導，會顯著影響企業的盈利增速，進而改變企業的基本面。
第二是估值極致反轉。當前市場下，A股估值受到很多因素的壓制，雖然向下空間有限，但向上突破仍然需要有利因素的催化。其中典型的因素包括俄烏沖突的外部誘因緩和、金融風險得到緩釋，美聯儲加息及縮表不超市場預期等。
第三是政策釋放的托底信號，這一點當前已經表現的較為明顯。
第四是股市交易熱情的高漲，包括交易量的放大、換手率的提高，新基金發行顯著放量等。
綜合來看，政策及估值是當前市場反轉的有利因素，而企業的盈利則尚未見到明顯的好轉趨勢，這一點尚且需要重點關注一季度企業的盈利增速，以及更高頻的月度社融數據。
【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。】
